政府在民眾健康與經濟增長之間謹慎地保持平衡，透過一系列具針對性的封鎖和重啟措施，全球經濟正逐步恢復。受到旅遊、餐飲及娛樂方面的限制，服務業遭受的打擊最為嚴重，但製造業活動依然強勁，主要經濟指標顯示，在封鎖程度較輕微的地區製造業正在出現擴張（圖表 1）。公布的數據較預期更佳，經濟表現出令人眼前一亮的彈性。由於 COVID-19（新型冠狀病毒）個案爆發（尤其在歐洲），第四季度的增長可能略為受挫，但疫苗研發成功的跡象令經濟正常化的展望更為明朗，並將引領 2021 年邁向更佳前景。我們正在上調對大部分地區的增長預測，將預測提升至略高於市場共識。

儘管疫苗研發前景明朗，然而，在向全球人口分發和注射疫苗方面仍然存在挑戰。弱勢群體可能得以較早接種疫苗，但我們預計疫苗要到 2021 年第三季度才可普及接種。其他潛在風險包括美國政府的過渡，以及英國脫歐事件對歐洲/英國的影響。此外，在疫情期間，政府前所未見的龐大開支令財政赤字激增，也對未來經濟增長造成挑戰。在所有刺激措施均實施到位的情況下，通脹率在中長期可能會上升，但在短期內，油價下跌和高失業率等多項因素可能會緩和通脹壓力。

圖表 1：全球採購經理人指數

備註：截至 2020 年 12 月 1 日。資料來源：Haver Analytics、RBC GAM

各國央行保持高度寬鬆的政策立場

由於各國經濟體仍在努力應對病毒，加上現時通脹威脅較小，各國央行因而保持寬鬆的政策。現時尚無急切的加息需要，而許多央行亦已表明有意在較長時期內維持低利率。美國聯儲局的預測表明，至少在 2023 年底前，美國短期利率將維持為零下限。此外，尚有大量債券買入計劃以支持經濟和金融市場。

某些地區的主權債券緩慢上升，仍顯示存在實際的估值風險

儘管債券收益率保持於歷史低位附近，但隨著經濟逐步重啟，以及投資者對避險資產的需求減少，債券收益率在部分地區正緩慢上升。在過去一季中，北美的主權收益率略為上升，而歐洲則由於採取嚴厲措施對抗第二波 COVID-19（新型冠狀病毒）的傳播，其主權收益率略為下降。在所有主要地區，債券收益率均低於我們估計的均衡水平，顯示存在實際估值風險（圖表 2）。長期而言，我們預期收益率逐漸上升，但包括人口狀況、人們愈趨青睞儲蓄多於消費，以及發展中國家堀起等各項長期因素，都很可能會限制增長的幅度。

圖表 2：美國 10 年期國債收益率

均衡範圍

備註：截至 2020 年 11 月 30 日。公允價值估算僅供舉例說明用途。修正始終為可能 的情況，而估值將不會限制系統性衝擊帶來損害的風險。不可直接投資於非受管理 的指數。資料來源：RBC GAM、RBC CM

由於疫苗消息觸發指數內的風格轉變，股價升至紀錄新高

圍繞疫苗正面消息的樂觀情緒令全球股市擴大了升幅，主要市場指數在 11 月錄得新高。儘管在整段 COVID-19（新型冠狀病毒）疫情期間，美國大型股增長股幾乎一直領先，然而，最近小型股、價值股及國際股票則有出色的反彈表現（圖表 3）。因此，美國大型股與其他股市之間的估值差距從極端水平略為收窄。亦即表示，標普 500 仍是我們追蹤之主要市場中估值最完整的市場（圖表 4）。根據我們的模型，如同在 COVID-19（新型冠狀病毒）疫情期間未有引領市場的眾多行業和風格，美國大型股以外的市場仍有具吸引力的定價。

圖表 3：相對風格表現

備註：截至 2020 年 11 月 30 日。資料來源：彭博、RBC GAM

圖表 4：標準普爾 500 均衡水平

正常化收益和估值

備註：截至 2020 年 11 月 30 日。公允價值估算僅供舉例說明用途。修正始終為可能 的情況，而估值將不會限制系統性衝擊帶來損害的風險。不可直接投資於非受管理 的指數。資料來源：RBC GAM

收益超過預期，前景向好

在疫情引發的衰退期間，企業利潤急跌，但損失未如原先憂慮般嚴重，而利潤也已經開始反彈（圖表 5）。分析師目前預期 2020 年標普 500 收益下降 15%，而較早前的預期為下降 25%。分析師現時預測，2021 年標普 500 的增長將達至 20%，而利潤則有望在明年某個時間回復其於 COVID-19（新型冠狀病毒）疫情前的高位。

圖表 5：標普 500 指數

收益預測共識

備註：截至 2020 年 12 月 1 日。資料來源：路透社、彭博

資產組合 – 由債券向股票轉移更多配置

我們的基礎假設為經濟將會在未來一至兩年內回復至先前的高位，並在 2023 年接近其長期增長軌跡，同時仍得到重大財政及貨幣刺激措施的支持。在此環境下，政府債券收益率應維持較低水平。因此，我們預計未來一年的主權債券回報將會為非常適度，且可能為負回報。不過，股票提供了出色的回報潛力，而儘管估值要求相當高，但疫苗的研發為實現正面結果帶來更大的確定性。此外，我們將尋找大量跡象，來證明前景將會改善。最近數月間，收益率曲線愈趨陡斜，價值股較增長股表現更勝一籌，國際股票相對美股呈現升勢，小型股的表現跑贏大型股，以及美元貶值。這些因素與經濟周期的早期階段一致，顯示牛市仍有持續的空間。基於這些原因，我們在本季度作出兩項來自債券的獨立轉移安排，將股票配置提高 2.5 個百分點。對於全球平衡投資者，我們目前建議的資產組合為 64.5% 的股票（策略：「中性」：60%）、34.5% 的債券（策略「中性」：38%）和 1.0% 的現金。